Los bajistas se equivocan.
Nicolas López Media de M&G Valores.
Jueves, 16 de Mayo del 2013.
Los
índices bursátiles norteamericanos han cumplido ya cuatro años de ciclo alcista
en medio del mayor de los escepticismos. Desde marzo de 2009 el S&P 500 ha
subido más de un 150% en lo que alguien ha llamado el "rally más odiado de
la historia", aludiendo a la falta de entusiasmo que ha despertado entre
inversores, gestores o analistas.
Los
"bajistas" han argumentado durante este tiempo que la recuperación de
la economía era frágil y que el
riesgo de una nueva recesión era elevado. En
esas condiciones la subida de la bolsa se veía más como un rebote dentro del
entorno bajista que arranca del año 2000 que como parte de un nuevo ciclo
alcista sotenible. Los pronósticos de recesión no se han cumplido y, salvo en Europa, la economía global mantiene un ritmo de crecimiento razonable. La consecuencia es que la Bolsa, lejos de inciar las anunciadas caídas, ha acelerado si cabe las subidas. Los índices norteamericanos han superado de forma generalizada sus máximos históricos. Una mayoría de índices en Asia y Europa también lo han logrado o están en camino de conseguirlo, y únicamente algunas zonas como la Europa del sur, o emergentes como China y Brasil se mantienen todavía relativamente al margen del movimiento general (probablemente no por mucho tiempo).
Pese a ello, la lectura que muchos analistas hacen de la situación sigue siendo pesimista. Su perplejidad sobre la subida de la Bolsa les lleva ahora a defender la idea de que estamos en una nueva burbuja, creada por los estímulos monetarios de los bancos centrales, que estallará en cuanto empiecen a retirarlos. Creo que se equivocan, y que el comportamiento de los mercados refleja más bien una normalización después de un período de aversión al riesgo extrema.
La Reserva Federal ha llevado a cabo diversos programas de relajación monetaria, o "quantitative easing", que consisten básicamente en la compra en el mercado de bonos del tesoro. La Fed compra estos bonos a los bancos y en pago les reconoce unos depósitos en el banco de la Reserva Federal. Se ha creado dinero de la nada. Es evidente que esto crea una liquidez que antes no existía, pero esta liquidez no se traduce automáticamente en créditos a la economía ni se dirige a inversiones bursátiles. Simplemente se queda en el balance de los bancos. ¿Y qué han hecho los bancos con ese dinero? Pues básicamente volver a comprar bonos del tesoro, ya que su cartera de bonos apenas se ha reducido desde el incio de los QE. El efecto neto de los QE por tanto sería como si la Fed comprase directamente los bonos que emite el Tesoro. Es decir, lo que están haciendo los QE realmente es financiar el déficit público en EEUU. Es a través del gasto público como el dinero de los QE se está filtrando a la economía aumentando su nivel de liquidez.
En el gráfico siguiente he tratado de resaltar algunos de los efectos del los QE. Básicamente se ha producido un aumento espectacular de los depósitos de los bancos en la Fed (se ha creado dinero), ha aumentado el dinero en circulación (M2), pero no ha aumentado el crédito. Y es que el crédito sólo se puede crear a partir de la voluntad de una persona o entidad que lo solicita y un banco que lo concede, por lo que toda la liquidez del mundo no puede aseguar que se vaya a traducir en incremento de la actividad económica.
En resumen, los QE no tienen ese poder distorsionador que le
otorgan los "bajistas". De hecho no eran pocos los economistas que en
su día se mostraban escépticos de que fueran a servir para reactivar la
economía. Simplemente son una forma de dar liquidez al sistema y bajar el nivel
de los tipos de interés para, en un entorno de fuerte restricción crediticia y
aversión al reisgo como el que hemos tenido, favorecer las condiciones para el
crecimiento de la economía. Pero éste, en última instancia, no procede
directamente de los QE sino de las decisiones de las personas. Son las
decisiones de pedir un crédito, invertir o consumir las que dan lugar al
crecimiento de la economía. En consecuencia, lo que está sucediendo en EEUU, y
de forma incipiente en Japón, es que las personas y empresas están finalmente
reactivando sus decisiones de consumo e inversión consolidando el crecimiento
de la economía. El papel de los QE aquí está siendo más el de restablecer la
confianza de los agentes económicos, imprescindible para la dinámica del
crecimiento
Lo que está sucediendo en los mercados, por tanto, no es una burbuja creada por dinero artificial que se dirige a la Bolsa de forma transitoria y que desaparecerá súbitamente el día que empiecen a retirarse los estímulos. En mi opinión, es simplemente que los inversores se están dando cuenta que en un entorno normal de crecimiento económico las acciones ofrecen a los precios actuales una rentabilidad muy atractiva sin competencia en otras clases de activo. Hace poco más de un año, a finales de 2011, el S&P 500 cotizaba a un PER de 10x, nivel que reflejaba un pesimismo extremo sobre la evoluciòn de la economía. Las fuertes subidas de los últimos meses simplemente están llevando las valoraciones a niveles en línea con su media histórica, por lo que hablar de burbuja carace totalmente de sentido.
Lo que está sucediendo en los mercados, por tanto, no es una burbuja creada por dinero artificial que se dirige a la Bolsa de forma transitoria y que desaparecerá súbitamente el día que empiecen a retirarse los estímulos. En mi opinión, es simplemente que los inversores se están dando cuenta que en un entorno normal de crecimiento económico las acciones ofrecen a los precios actuales una rentabilidad muy atractiva sin competencia en otras clases de activo. Hace poco más de un año, a finales de 2011, el S&P 500 cotizaba a un PER de 10x, nivel que reflejaba un pesimismo extremo sobre la evoluciòn de la economía. Las fuertes subidas de los últimos meses simplemente están llevando las valoraciones a niveles en línea con su media histórica, por lo que hablar de burbuja carace totalmente de sentido.
¿Y qué puede pasar el día en que
empiecen a retirarse los estímulos? Personalmente espero que nada. Como he
tratado de explicar, el crecimiento de la economía no descansa sobre el dinero
inyectado por la Fed. El crédito, auténtico motor de la economía, se crea o
destruye de forma natural por las decisiones de los agentes económicos, y no
depende de la liquidez que aportan los bancos centrales. El papel de la
política monetaria es realmente mucho más limitado de lo que tiende a creerse,
y se enmarca más en el terreno de la confianza que en el estímulo directo a la
economía. EEUU ha salido de la crisis. La economía crece y su déficit público
se está reduciendo de forma significativa. Como mucho, algún anuncio
relacionado con la retirada de estímulos podría favorecer una corrección en las
Bolsas. Ya sabemos que durante los ciclos alcistas se producen ocasionalemente
correcciones importantes. Pero se volverán a equivocar los bajistas si asocian
una eventual corrección a una vuelta al escenario bajista de los mercados en la
última década.
Nicolás López Media
Director Análisis M&G Valores
twitter: @nicolas_lopezm
Director Análisis M&G Valores
twitter: @nicolas_lopezm
Fuente : Capital Bolsa.
Roberto Guadalupe, Análisis de Acciones de Wall Street.
