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Principales acontecimientos de la bolsa , por Forexpros.es

jueves, 17 de mayo de 2012

Analisis & Opinion . " Sube la aversion al riesgo, cae el precio de activos riesgosos ".

Articulo de Opinion.


Tras recuperar posiciones en el primer trimestre del 2012, el mercado ha vuelto a caer en abril y lo que va de mayo.  A mediados de marzo, el S&P 500 cotizaba alrededor de los 1,410 puntos, el Euro Stoxx alrededor de los 2,600 puntos y el INCA alrededor de los 120 puntos.  Hoy el S&P 500 está en 1,340 (caída de 5% en unas semanas), el Euro Stoxx en 2,178 (caída de 17% en unas semanas) y el INCA en 108 (10% de caída en unas semanas).
 El balance del año es todavía positivo para las bolsas de Estados Unidos y del Perú (+6.6% y +7.4%, respectivamente), pero negativo para Europa (-6.3% Euro Stoxx). 
El temor de que ocurra una grave crisis económica en Europa ha regresado y por ello hay venta sostenida
de activos riesgosos, como commodities industriales, acciones de empresas de mercados emergentes y por supuesto juniors. En lo que va del 2012, el índice de juniors de la bolsa junior de Toronto, el S&P-TSX Venture Composite Index, ha caído 12.5%.
¿Qué ha cambiado en las últimas semanas?  ¿Por qué, de un momento a otro, personas que no vendían sus acciones a S/.10 ahora venden a S/. 9 u S/.8?
Bueno, el alivio que produjeron las victorias de Rajoy en España y Monti en Italia, ahora es largamente contrarrestado por el triunfo de Hollande en Francia.  Un señor que señala que va a incrementar la tasa de impuesto a la renta a 75% para personas que ganen más de un millón de euros al año, pues ello va a mejorar la economía, no tiene idea de cómo funciona la economía de un país y no tiene idea de cómo se comportan las personas.  Nadie en su sano juicio trabajaría duro para ganar un salario si el Estado o cualquiera te va a quitar el 75% en impuesto.  Va contra el sentido común. 
 Los europeos no tienen que subir impuestos.  Tienen que fomentar la inversión privada, tienen que trabajar más horas a la semana, tienen que flexibilizar los mercados (especialmente el mercado laboral), tienen que hacer más fácil que se cree empresa y el Estado tiene que gastar menos.  El socialismo francés dice que los planes de austeridad están empujando a la Unión Europea a la ruina económica. Señores, los planes de austeridad se han empezado a aplicar el año pasado cuando  Europa ya estaba cerca a la ruina económica.  Lo que está empujando a la Unión Europea a la ruina económica son las políticas de Estado que gastan el dinero  de manera irresponsable, que ofrecen servicios de manera gratuita y financian esos servicios con deuda.
Los populistas siempre ofrecen a la gente cosas gratis.  Hacen creer a las personas que tienen derecho a vivir en una vivienda gratis, que sus hijos tienen derecho a la educación gratuita, que la salud es gratis y que el Estado debe asegurar a todos una vida digna.  ¡Señores, los únicos que podemos asegurarnos una vida digna somos nosotros mismos!  Y tenemos que trabajar duro para ello y ganarnos el pan con el sudor de la frente. ¡Los únicos que somos responsables de que nuestros hijos vayan a colegio somos nosotros!  No podemos exigir al Estado lo que no puede dar, pues el Estado es una entidad ineficiente que vive del dinero de los demás.  Y cuando los demás entramos en crisis, el Estado no tendrá dinero para los colegios gratis, los hospitales gratis, los subsidios, etc.  Es ahí cuando empiezan  los déficits fiscales, suben los niveles de deuda y vienen las crisis.
Pero las personas siempre echan la culpa de sus males al gobierno, a los bancos, a los poderosos, a los ejecutivos élite, a los ricos, etc.  Siempre habrá un chivo expiatorio.  Nuestros éxitos son nuestros y nuestros fracasos son también nuestros.  El Estado hace lo que puede dentro de su usual ineficiencia, y no podemos vivir pendiente de que los burócratas hagan las cosas bien, pues casi siempre lo harán mal.  Siempre han sido burócratas, pocos han trabajado en el sector privado y por ello no saben qué es lo que necesita hacer el Estado para que el sector privado crezca, sea más eficiente, cree más empleo, y con ello se reduzca la pobreza de manera sostenida.
Por ello -creo yo- es que el escenario ha cambiado en Europa.  A la crisis económica (recesión estimada de 0.5% en el 2012 en Europa) ahora se suma la nueva crisis política.  Francia es el segundo jugador más importante de la Unión Europea, y si no llega a un acuerdo con Alemania sobre cómo enfrentar la crisis económica, podría complicar las cosas tremendamente.  El triunfo de Hollande no es algo que el mercado esperaba hace dos o tres meses y sí -creo yo- es un nuevo riesgo que el mercado está descontando ahora.
A ello tengo que agregar las elecciones griegas, donde los radicales han ganado y ahora el país no tiene gobierno.  El default griego es inminente.  Europa estaba tratando de ganar tiempo lanzándole salvavidas a Grecia mientras España e Italia ajustaban y mejoraban su situación, pero parece que la estrategia no resultará.  Nuevamente la oposición de los votantes griegos a las políticas de ajuste en el gasto y su rechazo a reformas estructurales está acelerando una quiebra formal del país y una salida del euro.
Me parece que esto ocurrirá más temprano que tarde, por lo que los hacedores de política económica tienen que centrarse en el contagio que pueda haber sobre Italia y España. Los inversionistas comienzan a descontar, nuevamente, mayor riesgo de default en estos países y ya demandan tasas de interés superiores al 6% por comprar bonos de estas economías. 
Y, por último, el mercado parece darse cuenta de que los ajustes no son tan fáciles de hacer.  Existe mucha oposición, mucho está en juego, por lo que los estimados de déficit fiscal para España, Italia, en el 2012 se están revisando hacia arriba.
Así que volvemos a los temores de junio-agosto del 2010 y a los temores de agosto-octubre del 2011.  Volvemos a los temores de que quiebren Italia y España, que por tanto quiebren gran cantidad de bancos europeos y que ello arrastre al resto del mundo a una crisis económica similar a la de 2008-2009.
Fijémonos en el gráfico y veremos que el S&P 500 tuvo su piso de 600 puntos a inicios de marzo del 2009, luego recuperó posiciones de manera importante, para caer nuevamente en junio-agosto del 2010 a niveles entre 1,050 y 1,100 puntos por los temores señalados, para luego recuperar otra vez y caer por las mismas razones en agosto-octubre del 2011 a 1,100-1,200 puntos.  Cada vez el S&P sube un  poco más por la recuperación de Estados Unidos y cada cierto tiempo la mayor aversión al riesgo por los temores de quiebra de Europa hacen que el nuevo piso sea un poco más arriba que el anterior.
 http://blogs.semanaeconomica.com/system/images/2780/original/Grafico01.JPG?1337098917
Y ahora fijémonos en el gráfico del Euro Stoxx.  El piso de la crisis 2008-2008 fue 1,900 puntos y en agosto-octubre 2011 se negoció entre 2,000-2,400 puntos.  Hoy estamos en 2,180, bastante cerca de ese piso.  Claramente la situación de Europa es distinta de la de Estados Unidos.

http://blogs.semanaeconomica.com/system/images/2781/original/Grafico02.JPG?1337098965 
¿Quebrará Europa?
Yo creo que la salida de Grecia del euro es cuestión de tiempo y será saludable para todos.  Creo también que Hollande tendrá que dejar el populismo y la clásica retórica socialista para aplicar políticas responsables que permitan que Francia y Alemania respalden a Italia y España, que por cierto están haciendo un esfuerzo por hacer ciertas reformas y reducir el gasto (me gusta más Monti que Rajoy, en ese sentido).  Habrá dolor, pero no quiebra.
Y hay un tema importante.  Estados Unidos viene creciendo, y hay más optimismo sobre su futuro que hace seis meses.  Sus empresas vienen reportando resultados económicos alentadores y superando las expectativas del mercado.  El desempleo ha disminuido y los índices de confianza se recuperan.  La productividad del trabajador americano es muy superior al del trabajador europeo mediterráneo y sus mercados mucho más flexibles.  Creo que pasadas las elecciones del cuarto trimestre, Estados Unidos se unirá al esfuerzo de Alemania y Francia por respaldar a Italia y España.  Ahora no puede, pues no es popular que un candidato a la presidencia (Obama) use dinero del contribuyente americano para financiar el gasto del ineficiente trabajador español, francés o italiano.
Por tanto, lo que está dominando al mercado es la mayor aversión al riesgo, i.e. el miedo.  Probablemente habrá mayor inyección de capital de los bancos centrales en el mundo, y espero que la alta productividad del trabajo y del capital en Estados Unidos y Alemania permita a estas economías seguir creciendo. Si ello ocurre y los países emergentes continúan recibiendo significativa inversión extranjera que respalde su boom económico, el mundo puede estar tranquilo.  Habrá dolor, pero no quiebra. 
Bajo este contexto, ¿cómo andan las valorizaciones?
El S&P 500 cotiza a 13.5x utilidades, el Euro Stoxx a 14.9x utilidades y el Bovespa a 12x.  Mientras que el S&P cotiza por debajo de sus PER históricos, las bolsas europeas cotizan todavía bastante por encima.  Brasil, por el contrario, cotiza a niveles similares a su PER histórico.  A medida que los países emergentes se desarrollan, el riesgo cae, por lo que los inversionistas deberían estar dispuestos, todo lo demás igual, a pagar PER más altos por activos similares.  Por tanto, el PER histórico de Brasil podría considerarse conservador y el de Europa optimista.  Con ello se enfatiza más en el hecho de que las bolsas europeas estarían caras y la brasileña barata.
En cuanto al Perú, el PER del INCA cotiza a aproximadamente 12x.  Ello es menor al  PER histórico de aproximadamente 14x, lo que le da un potencial de apreciación, según este análisis, de 17%. Asimismo, si comparamos los valores fundamentales de las casas de bolsa locales vs los precios de mercado y ponderamos por el peso que tiene la acción en el INCA, me sale que el INCA estaría aproximadamente 15% barato.
Obviamente los valores fundamentales son dinámicos.  Si hay más dolor en Europa, los precios de los commodities caerán, la aversión al riesgo subirá y ello afectará negativamente los valores fundamentales de las empresas mineras peruanas (60% del INCA). Asimismo, las juniors (cuya negociación representa el 11% del volumen negociado en la BVL) sufrirán aún más por ser, justamente, activos más riesgosos.
Creo que debemos tener cautela, reducir posiciones de riesgo (ojo reducir, no significa vender todo) y no estar expuestos a reportes. 



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